¿QE3? Ahora no: Lockhart y Bullard; no está descartado: Bernanke

Patrick Signoret

Resumen

El viernes, Lockhart (FOMC, votante) y Bullard (FOMC, no votante) confirmaron la percepción de que la mayoría del comité de política monetaria no ve razón para ejercer más estímulo monetario, aunque estaría dispuesta a hacerlo si las condiciones económicas empeoraran significativamente. Los medios de comunicación no le dieron mayor importancia a esto.

Ayer (lunes), sin embargo, Bernanke sí despertó interés al ofrecer una perspectiva relativamente pesimista del mercado laboral en EE UU. Reconoció la mejoría en el mercado laboral pero dejó claro el camino a la recuperación plena es todavía largo y lleno de peligros. Lo que es más importante, argumentó que el problema del desempleo de largo plazo se explica más por factores cíclicos que por factores estructurales, dejando clara la implicación de que mantener (y posiblemente extender) la postura acomodaticia de la Fed es útil y deseable.

Como hemos visto antes, los mercados reaccionaron con alegría ante el pesimismo de Bernanke, al percibir una mayor probabilidad de que la Fed lance otra ronda de relajamiento cuantitativo QE3 en los siguientes meses (a los mercados les gusta las políticas de estímulo).

Discursos de Lockhart y Bullard

El viernes pasado, Dennis Lockhart de la Fed de Atlanta (miembro votante del FOMC) y James Bullard de la Fed de St. Louis (miembro no votante) señalaron que no ven razón por llevar a cabo más estímulo monetario en este momento, según Bloomberg:

Federal Reserve district bank presidents James Bullard of St. Louis and Dennis Lockhart of Atlanta voiced opposition to any new round of bond purchases by the Fed amid signs of strengthening economic growth.

 “We should hold the balance sheet where it is for the time being and watch how the economy evolves,” Lockhart said today in a speech in Washington. Bullard said in a speech in Hong Kong that with Fed policy “on pause, it may be a good time to take stock of whether we may be at a turning point.”

The remarks from Lockhart and Bullard, who have never dissented from a decision by the Federal Open Market Committee, reflect broadening sentiment on the panel that further easing may currently not be necessary.

Aquí está el discurso completo de Bullard (pdf). La Fed de Atlanta no publicó el discurso de Lockhart. Los discursos casi no se mencionaron en las noticias, pues simplemente reafirmaron las expectativas de que la Fed probablemente no llevaría a cabo más estímulo, a menos que la economía estadounidense empeorara significativamente.

Bernanke sobre el mercado laboral

Ayer (lunes), sin embargo, Ben Bernanke sí despertó interés y movió mercados en un discurso sobre el mercado laboral. (HTML, PDF).

Reconoció que el mercado laboral ha mejorado mucho recientemente, ilustrando su punto con las siguientes gráficas (haga click para verlas en tamaño completo):

Sin embargo, advirtió que gran parte de la mejoría en los nuevos empleos netos se debe no tanto a que se crean muchos más empleos que antes, sino que hay menos despidos:

En sus palabras:

As figure 7 shows, the declines in aggregate payrolls during the recession stemmed from both a reduction in hiring and a large increase in layoffs.  In contrast, the increase in employment since the end of 2009 has been due to a significant decline in layoffs but only a moderate improvement in hiring.  To achieve a more rapid recovery in the job market, hiring rates will need to return to more normal levels.

Notó una irregularidad entre la (relativamente fuerte) mejoría en el mercado laboral y el paso lento de la recuperación económica; hablaremos más al respecto en otra entrada. Mencionó algunas posibles explicaciones, pero concluyó que, en adelante, el mercado laboral necesita verdadero crecimiento para reducir la tasa de desempleo.

However, to the extent that the decline in the unemployment rate since last summer has brought unemployment back more into line with the level of aggregate demand, then further significant improvements in unemployment will likely require faster economic growth than we experienced during the past year.  It will be especially important to evaluate incoming information to assess whether the recovery is picking up as improvements in the labor market feed through to consumer and business confidence; or, conversely, whether the headwinds that have impeded the recovery to date continue to restrain the pace at which the labor market and economic activity normalize.

El problema del desempleo de largo plazo

Existe un severo problema de desempleo de largo plazo (DLP):

Although most spells of unemployment are disruptive or costly, the persistently high rate of long-term unemployment we have seen over the past three years or so is especially concerning.  In this episode, both the median and average durations of unemployment have reached levels far outside the range of experience since World War II (figure 11).  And the share of unemployment that represents spells lasting more than six months has been higher than 40 percent since December 2009 (figure 12).  By way of comparison, the share of unemployment that was long term in nature never exceeded 25 percent or so in the severe 1981-82 recession.

En su discurso, Bernanke describe los costos del DLP, y luego discute dos tipos de factores –estructurales y cíclicos– que lo pueden explicar. Si dominan los factores estructurales, las políticas económicas acomodaticias no tendrán mucho efecto.

A pessimistic view is that a large share of the unemployment we are seeing, particularly the longer-term unemployment, is structural in nature, reflecting factors such as inadequate skills or mismatches between the types of skills that workers have and the skills that employers demand.  If this view is correct, then high levels of long-term unemployment could persist for quite a while, even after the economy has more fully recovered… To the extent that higher rates of unemployment, especially long-term unemployment, result from structural factors, the scope for countercyclical policies to reduce unemployment would be impaired, and the benefits of a more complete economic recovery for many workers who are unemployed or discouraged would be more limited.

Pero Bernanke no cree que factores estructurales sean la causa principal del desempleo de largo plazo, sino que dominan los factores cíclicos. En otras palabras, existe un severo problema de DLP simplemente porque hubo una recesión severa (y lenta recuperación). Dedica gran parte de su presentación a explicar y rechazar algunos de los argumentos a favor de la explicación estructural.

Sus argumentos pueden resumirse así: la situación desafortunada de los desempleados de largo plazo parece consistente con lo que se podría esperar en una recesión como la que tuvimos. Es decir, dadas experiencias pasadas y los efectos sobre el desempleo total, después de una recesión como la que ocurrió y dada una recuperación tan lenta como la actual, no es sorprendente el estado actual del DLP. Entonces se trata de factores cíclicos.

¿Qué implica?

La implicación es clara: El desempleo de largo plazo es doloroso para los desempleados de largo plazo y para la economía entera. Las posturas acomodaticias no serían útiles (ni necesaria) para aliviar el DLP si este fuera estructural. Pero no es estructural. Por lo tanto, una postura acomodaticia sí es deseable.

Esto explica por qué los mercados percibieron mayor probabilidad de que la Fed en algún momento podría extender su “postura acomodaticia”… quizás con otra ronda de relajamiento cuantitativo (QE3).

Este artículo de WSJ fue típico:

U.S. stocks rose, rebounding from the year’s biggest weekly declines, after Federal Reserve Chairman Ben Bernanke said additional accommodative policies are necessary to create jobs.

The Dow Jones Industrial Average advanced 127 points, or 1%, to 13208 in midday trade. The Standard & Poor’s 500-stock index rose 14 points, or 1%, 1411, erasing all of last week’s losses. The Nasdaq Composite climbed 38 points, to 1.2%, to 3107.

…

Bernanke argued in an early Monday speech that low interest rate policies were needed to confront deep, ongoing problems in the U.S. labor market. Some interpreted the statement to mean the door is open for another round of monetary stimulus; that pushed down the dollar.